l'analisi

Rating e debito pubblico: cosa c’è dietro l’ultimo giudizio Fitch sull’Italia

Il rating “BBB” con outlook negativo assegnato da Fitch all’Italia riflette il livello estremamente alto del debito pubblico, il bassissimo andamento della crescita del PIL, l’incertezza della politica economica e i rischi associati alle proiezioni sul debito. Ma come funzionano le agenzie, e sono sempre affidabili?

18 Feb 2020
Catia Maietta

avvocato

rating

Qualche giorno fa l’agenzia di rating Fitch, in ottemperanza al calendario per la revisione dei rating sovrani pubblicato agli inizi di gennaio, adempiendo agli obblighi disposti dalla normativa europea, si è espressa sul rating dell’Italia confermando il giudizio di “BBB” con outlook negativo.

Su tale valutazione due le considerazioni principali che hanno pesato: il debito pubblico italiano e la previsione di una caduta del Governo prima del 2023.

Il giudizio delle agenzie di rating ha assunto nel tempo fondamentale importanza. Proviamo allora a fare chiarezza su come funzionano le agenzie e su cosa basano i loro giudizi, sul perché sarebbe opportuno effettuare forme di controllo sulle modalità in cui le agenzie elaborano le rispettive previsioni.

Le agenzie di rating: origini e modalità di calcolo dei rating

Il mercato delle agenzie di rating è sostanzialmente governato da tre istituti, definiti anche “le tre sorelle”, che formulano previsioni a livello mondiale: Fitch, Standard & Poor’s, Moody’s.

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Quest’ultima ha iniziato la sua attività intorno al 1900 quando iniziò a pubblicare il “Moody’s Manual of Industrial and Miscellaneous Securities” con indicazioni sui vari titoli in circolazione. Oggi l’agenzia si occupa anche di report ed analisi del rischio.

Standard & Poor’s nasce, invece, nel 1941 ed è editrice della “History of the Railroads and Canals of the United States” intenta a svelare i retroscena finanziari legati al settore ferroviario statunitense.

Fitch Rating’s è stata fondata nel 1913 ed introdusse, nel 1924, per la prima volta, una scala di valutazione da “AAA” a “D” per definire l’attendibilità e la stabilità economica di aziende ed enti.

Le agenzie di rating, pur se con alcune variazioni (ossia personalizzazioni) tra di loro, hanno elaborato un sistema di valutazione che ricalca, sostanzialmente, la scala di valori originaria di Fitch.

Attualmente, infatti, il giudizio si compone di valori che vanno da “AAA” assegnata nel caso in cui l’ente/soggetto esaminato mostri massima affidabilità e stabilità, per passare poi alla “AA+” con cui si evidenzia un margine di miglioramento, nonostante l’ottima collocazione, e scendere, con piccole variazioni sulla classificazione in base all’agenzia di rating esaminatrice, fino alla “BBB-” quale margine entro cui collocare ancora una valutazione positiva del grado di investimento dello Stato, ossia della capacità dell’ente di riuscire a far fronte agli impegni e della possibilità, per gli investitori, di fare investimenti relativamente sicuri acquistando titoli dell’ente.

Al di sotto della presente soglia si scende nello “speculative grade, ossia in quell’area ove i titoli dell’ente/Stato vengono considerati troppo elevati, quanto a rischiosità, da sconsigliarne l’acquisto.

Accanto al rating, vi è poi da considerare un ulteriore fondamentale indice adoperato dalle agenzie: l’outlook. Con questo dato si prende sostanzialmente in considerazione la prospettiva futura del rating, secondo una matrice dinamica. L’outlook può essere positivo, negativo o stabile e viene valutato sulla base di una previsione a lungo termine.

Il giudizio di Fitch, l’ultimo in termini temporali espresso sull’Italia, era particolarmente atteso in quanto l’agenzia, già del 2018, aveva posto il nostro Paese sotto osservazione, monitorandolo per un paio di anni, con il rischio di un probabile declassamento qualora si fosse passati dalla tripla B con outlook negativo ad un giudizio più severo.

La “BBB”, quale rating assegnatoci, è comunque un valore che si colloca due tacche sopra l’investment grade, lasciandoci in un’area di allerta che non mette certo al sicuro il nostro Paese, ma ci posiziona ancora in una zona di moderata tranquillità, nel senso che non peggiora la nostra valutazione rispetto al precedente giudizio, cosa che, dato il quadro generale, rappresenta comunque una prospettiva positiva.

Gli elementi alla base della valutazione: debito pubblico, crescita ed instabilità governativa

Secondo Fitch il rating “BBB” con outlook negativo “riflette il livello estremamente alto del debito pubblico, il bassissimo andamento della crescita del PIL, l’incertezza della politica economica e i rischi associati alle proiezioni sul debito. Anche il debito netto esterno relativamente alto e la qualità degli attivi bancari, in miglioramento ma ancora debole, pesano sul rating”.

In sé considerati, i fattori menzionati, in particolare debito pubblico e PIL, avrebbero potuto anche giustificare un declassamento del rating dell’Italia rispetto alla precedente valutazione e portarci in area di crisi.

Tuttavia, i sottoindicati segnali positivi, hanno contribuito a tenere l’Italia ancora ad un livello stabile rispetto agli anni passati. Ciò è stato possibile grazie ai seguenti processi di miglioramento:

  • Economia diversificata;
  • PIL pro capite, governance e sviluppo umano più forti rispetto a quelli degli altri Paesi con medesima classificazione;
  • Maturazione media del debito pubblico relativamente favorevole;
  • Consistente surplus delle partite correnti e posizione netta di investimento internazionale vicina all’equilibrio.

Al giudizio di Fitch seguirà, nei prossimi mesi, quello di Standard & Poor’s, scadenzato per il 24 aprile, e poi sarà la volta di Moody’s, l’8 maggio.

Queste ultime due agenzie potranno, nel frattempo, valutare anche l’andamento della collocazione dei Titoli di Stato, tenuto conto che, in questo arco temporale, vi saranno sei aste di Bot più quattro di BTP e che, ultimamente, vi è comunque da segnalare un positivo interesse dei mercati per i titoli italiani.

La necessità di controllare il sistema dei rating ed evidenziarne le distorsioni

Ci sono fattori strutturali che inducono a sollevare dubbi circa la neutralità delle valutazioni espresse dalle agenzie di rating. Primo tra tutti, la natura commerciale delle società di rating, unita alla composizione della loro governance, rendono necessario valutare con occhio critico eventuali connessioni rispetto alle valutazioni espresse.

Non si dimentichi, infatti, che, in passato, lo stesso coinvolgimento delle agenzie di rating in alcune indagini ci ha consentito di avere oggi maggiori elementi per osservare il loro operato con un opportuno spirito critico.

Sul tema si possono segnalare diversi casi, alcuni di notevole rilievo, che in passato hanno messo in discussione la neutralità delle agenzie di Rating nella formulazione dei giudizi e le modalità adoperate per l’elaborazione degli stessi.

Lo stesso declassamento dell’Italia, ad opera di Standard & Poor’s nel 2011, con l’accusa di manipolazione del mercato, rappresenta, in maniera esemplificativa, la sempre maggiore necessità, a livello regolamentare, di introdurre forme di controllo più stringenti sull’operato delle agenzie.

Andrebbe anche valutata l’opportunità di effettuare forme di controllo sulle modalità in cui elaborano le rispettive previsioni le agenzie e, inoltre, maggiore trasparenza non potrebbe che rendere le valutazioni ancora più condivisibili.

In tal senso si sta già muovendo l’Unione Europea.

Pur non esistendo, allo stato, una vera e propria regolamentazione per le agenzie di rating, sono stati, negli ultimi tempi, approvati vari regolamenti con lo scopo di chiarirne quantomeno l’operato. In tal senso si muove il Regolamento CE n. 1060/2009 che fornisce anche una definizione di cosa debba intendersi per rating.

Al riguardo si dichiara che il rating è: “un parere relativo al merito creditizio di un’entità (…omissis…) emesso utilizzando un sistema di classificazione di categorie di rating stabilito e definito”. Sostanzialmente ciò che emerge da simile definizione è il carattere marcatamente opinionistico del rating e l’impossibilità di racchiudere lo stesso entro una definizione più strutturata ed oggettiva.

Eppure, il giudizio delle agenzie di rating, nonostante l’impossibilità di rapportarlo a dati oggettivi, ha assunto nel tempo fondamentale importanza in quanto dallo stesso ormai discendono le condizioni di accesso al credito degli enti che vengono valutati. E spesso sono proprio gli enti a chiedere di essere sottoposti a valutazione.

Per la formulazione dei giudizi diventa, pertanto, inevitabile orientarsi verso standard statistici e scientifici rigorosi. Lo stesso Regolamento sopra menzionato parla, al riguardo, di metodologie “rigorose, sistematiche, continuative e soggette a convalida sulla base dell’esperienza storica, inclusi i test retrospettivi”.

Per quanto concerne la valutazione degli Stati, non si può che auspicare che l’operato delle agenzie sia il più possibile trasparente ed incondizionato anche se tale obiettivo risulta, in termini assoluti, impossibile da perseguire.

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