Per gran parte dell’ultimo decennio, l’approccio normativo globale verso gli asset digitali è stato caratterizzato da progressi disomogenei: regole chiare in alcuni mercati, incertezza (e frequenti interventi regolatori per analogia) in altri. Nel 2025, il tono è cambiato in modo significativo. Ciò che è mutato non è stato il fatto che le autorità di regolamentazione abbiano “risolto” la questione delle risorse digitali. Piuttosto, un numero maggiore di giurisdizioni è passato dal “cosa” al “come”.
Tre temi chiave sono emersi ripetutamente:
(i) aspettative più chiare in termini di licenze e condotta per gli intermediari;
(ii) approcci più espliciti alla moneta digitale (stablecoin, depositi tokenizzati e relativi meccanismi di regolamento); e
(iii) sforzi continui per allineare gli standard globali sul trattamento prudenziale e sui controlli contro i crimini finanziari.
Di conseguenza, il panorama è ora più chiaro rispetto al passato, ma non è ancora pienamente armonizzato. Il settore è ancora nelle fasi iniziali nell’affrontare alcune delle questioni più complesse. Tra queste: come gli asset digitali si inseriscano nei quadri normativi esistenti in materia di titoli e custodia; quali siano i parametri di riferimento per una «buona» resilienza operativa; e come dovrebbe funzionare nella pratica la conformità normativa a livello transfrontaliero.
Indice degli argomenti
Le stablecoin si sono avvicinate al perimetro normativo mainstream
Uno dei segnali più evidenti del 2025 è stata la continua migrazione delle stablecoin ancorate a valute fiat dalla periferia verso una categoria di prodotto regolamentati, con obblighi definiti in materia di riserve, rimborso, segregazione e governance. Una tappa importante negli Stati Uniti nel 2025 è stata la creazione di un quadro normativo federale per le stablecoin di pagamento attraverso l’approvazione del Guiding and Establishing National Innovation for US Stablecoins (GENIUS) Act.
In Asia, Hong Kong rappresenta un esempio di giurisdizione passata dalla consultazione a requisiti attuabili. La Hong Kong Monetary Authority (HKMA) ha introdotto un regime per gli emittenti di stablecoin ai sensi della Stablecoins Ordinance, in vigore dal 1° agosto 2025. Il regime qualifica esplicitamente l’emissione di stablecoin ancorate a valute fiat come attività regolamentata soggetta a licenza, supportata da linee guida pubblicate e da un registro pubblico degli emittenti autorizzati.
Per gli utenti istituzionali, la proposta di valore di un regime sulle stablecoin non è ideologica, ma operativa. Fornisce aspettative più chiare in merito a riserve, rimborso, informativa e tipi di emittenti ammessi, nonché una base di conformità più uniforme per l’utilizzo delle stablecoin nei contesti di pagamento e regolamento.
Il coinvolgimento delle banche è diventato più “gestibile” negli Stati Uniti
Negli Stati Uniti, il 2025 ha visto passi avanti significativi che – quantomeno – hanno ridotto l’ambiguità riguardo alla capacità degli istituti bancari di svolgere attività consentite nel settore dei crypto-asset in modo sicuro e solido. In primo luogo, gli attriti normativi statunitensi che limitavano la capacità delle banche di fornire servizi di custodia si sono attenuati con la revoca da parte della Securities and Exchange Commission (SEC) dello Staff Accounting Bulletin 121 (SAB 121).
Il SAB 121 richiedeva alle entità che custodiscono crypto-asset per conto dei clienti di iscrivere il fair value degli asset custoditi sia come passività sia come attività nei propri bilanci. Ciò rappresentava un netto scostamento rispetto al trattamento storico degli asset in custodia come voci fuori bilancio.
Il requisito ha inoltre avuto un impatto sproporzionato sulle entità soggette a requisiti patrimoniali prudenziali, come le banche, che devono detenere capitale in funzione degli asset iscritti in bilancio, aumentando così il costo della fornitura di servizi di custodia. Di conseguenza, il SAB 121 ha reso di fatto commercialmente impraticabile per i custodian bancari tradizionali offrire servizi di custodia di asset digitali, fungendo da barriera all’ingresso nel mercato. La revoca di tale requisito è stata ampiamente considerata dagli operatori come una riduzione significativa di un ostacolo chiave alla custodia istituzionale su larga scala.
Successivamente, il Federal Reserve Board e la Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) hanno annunciato congiuntamente il ritiro di precedenti dichiarazioni inter-agenzia restrittive relative alle attività connesse ai crypto-asset delle organizzazioni bancarie. Tali dichiarazioni sono state sostituite da una nuova comunicazione congiunta che fornisce linee guida alle banche sulla custodia dei crypto-asset, chiarendo che esse possono svolgere attività consentite in modo coerente con criteri di sicurezza, solidità e normativa applicabile.
L’Office of the Comptroller of the Currency (OCC) ha ulteriormente chiarito l’ambito delle competenze delle banche nazionali con la Interpretive Letter 1184. Ha confermato che le banche possono fornire ed esternalizzare servizi di custodia ed esecuzione su crypto-asset, nonché acquistare e vendere asset detenuti in custodia su istruzione del cliente (nel rispetto di un’adeguata gestione del rischio dei terzi e della normativa applicabile).
Questo è esattamente il tipo di chiarezza incrementale ma pratica che le istituzioni ricercano: non una dichiarazione di principio generica, ma un “come” più definito nella fornitura di servizi di custodia, esecuzione ed esternalizzazione – elementi fondamentali per la partecipazione regolamentata al mercato.
I quadri regolatori al di fuori degli Stati Uniti hanno continuato a maturare
Il regolamento dell’Unione Europea sui mercati delle cripto-attività (MiCA), un regime armonizzato per gli asset digitali non coperti dalla normativa UE vigente in materia di servizi finanziari, è diventato un punto di riferimento globale proprio perché offre una struttura «end-to-end» relativamente coerente. Copre infatti dalle disclosure e requisiti di emissione fino all’autorizzazione e supervisione dei fornitori di servizi su crypto-asset (CASP), inclusi custodia, gestione di piattaforme di trading, exchange, esecuzione, consulenza e servizi correlati.
Nel 2025, lo sviluppo più rilevante è stato il continuo consolidamento delle misure di Livello 2 e Livello 3 di MiCA e degli strumenti di supervisione, inclusi i lavori dell’European Securities and Markets Authority (ESMA) e i registri pubblici che rendono l’implementazione più concreta per le istituzioni. Dal punto di vista istituzionale, l’importanza di MiCA non risiede tanto in una singola regola, quanto nella direzione intrapresa: maggiore standardizzazione delle aspettative su governance, disclosure e condotta, oltre a un percorso verso il passaporto europeo e una maggiore coerenza nella supervisione tra gli Stati membri.
Nel dicembre 2025, ESMA ha pubblicato una dichiarazione sottolineando che i regimi transitori sono disomogenei tra gli Stati membri. Ha inoltre definito aspettative in merito all’interazione precoce con le autorità nazionali competenti (NCA) e, per le imprese non ancora autorizzate, la necessità di una corretta pianificazione della liquidazione al termine dei periodi transitori.
La modernizzazione legislativa del Lussemburgo in materia di titoli dematerializzati – in particolare attraverso la “Blockchain Law IV” (in vigore dal 31 dicembre 2024) – ha iniziato a produrre effetti concreti per i titoli e le strutture di fondi tokenizzati. Le riforme hanno introdotto un modello opzionale di “agente di controllo” per i titoli dematerializzati registrati e trasferiti tramite tecnologia a registro distribuito (DLT), offrendo un’alternativa al modello tradizionale di custodia centralizzata.
In base a questo approccio, l’agente di controllo mantiene il conto di emissione – il punto di ancoraggio legale per l’emissione complessiva – supportando al contempo riconciliazione e supervisione. I conti titoli possono essere detenuti presso soggetti terzi, consentendo catene di custodia più flessibili per strumenti basati su DLT. Parallelamente, è cresciuta la chiarezza anche sull’uso della DLT come registro definitivo per l’emissione di azioni nominative in Lussemburgo tramite transfer agent digitali, con diversi veicoli di investimento collettivo strutturati in questo modo nel 2025.
Nel Regno Unito, il 2025 ha visto la regolamentazione della tokenizzazione diventare meno astratta, in particolare per i fondi tokenizzati. La Financial Conduct Authority (FCA) ha pubblicato il documento “CP25/28: Progressing fund tokenization”, proponendo linee guida per la gestione di fondi tokenizzati secondo un modello “Blueprint”, introducendo un modello opzionale di negoziazione “Direct to Fund” e delineando una roadmap con l’obiettivo esplicito di pubblicare una policy definitiva nella prima metà del 2026.
Il significato pratico è che il Regno Unito si sta concentrando su aspetti infrastrutturali e di governance centrali per le istituzioni: controllo dei registri, resilienza operativa, controlli di identità/KYC e integrazione dei fondi tokenizzati nei quadri esistenti di tutela degli investitori. Questo approccio è coerente con la più ampia evoluzione del mercato verso modelli ibridi, piuttosto che una sostituzione improvvisa delle infrastrutture tradizionali con quelle digitali.
In Giappone, la Financial Services Agency (JFSA) ha pubblicato nel 2025 un discussion paper sui sistemi regolatori relativi ai crypto-asset, segnale forte di un’evoluzione continua nell’approccio a classificazione, disclosure e struttura di mercato. Anche Singapore ha compiuto passi avanti nel proprio approccio alle attività transfrontaliere sui token digitali. La Monetary Authority of Singapore (MAS) ha chiarito l’ambito del regime per i Digital Token Service Providers (DTSP). Dal 30 giugno 2025, i DTSP che offrono servizi esclusivamente a clienti al di fuori di Singapore per determinati token digitali devono ottenere una licenza. MAS ha inoltre sottolineato di aver fissato standard elevati per il rilascio delle licenze e che, in generale, non concederà autorizzazioni per modelli a rischio più elevato.
Per le istituzioni globali, il messaggio è coerente: le autorità di vigilanza si concentrano sempre più su chi viene servito, da dove e sotto quale perimetro regolatorio, soprattutto quando i modelli transfrontalieri aumentano i rischi di criminalità finanziaria e per i consumatori.
I problemi dell’“ultimo miglio” che continuano ad ostacolare la scalabilità
Nonostante una maggiore chiarezza, le istituzioni si trovano ancora ad affrontare una serie di criticità persistenti.
L’allineamento prudenziale resta disomogeneo tra giurisdizioni, soprattutto mentre gli standard globali sulle esposizioni bancarie agli asset digitali vengono implementati con tempistiche diverse. Il Basel Committee on Banking Supervision (BCBS) ha pubblicato il proprio framework sul trattamento prudenziale delle esposizioni ai crypto-asset e il dialogo di settore prosegue su calibrazione e sequenza di implementazione.
I controlli contro i crimini finanziari stanno diventando più robusti, ma l’adozione non è uniforme. La Financial Action Task Force (FATF) ha riportato nel 2025 che 99 giurisdizioni hanno approvato o stanno approvando normative per implementare la “Travel Rule” (riferita ai requisiti che determinate informazioni sull’ordinante/beneficiario accompagnino i trasferimenti qualificati), pur evidenziando sfide persistenti su licenze/registrazioni e rischi legati ai fornitori offshore di servizi su asset virtuali.
Alcuni punti di attrito non sono propriamente “crypto-native”, ma derivano dall’interazione tra strutture legali e fiscali tradizionali e workflow di tokenizzazione. Ad esempio, molti prodotti tokenizzati (come quote di fondi o altri titoli tokenizzati) possono restare disciplinati dalle normative esistenti sui titoli, generando difficoltà interpretative quando la DLT modifica il “come” di emissione, transfer agency e custodia.
Aree di continua attenzione per il 2026
Guardando avanti, il 2026 sarà probabilmente caratterizzato meno da nuovi concetti e più da esecuzione, supervisione e interoperabilità.
Per quanto riguarda la struttura di mercato negli Stati Uniti e dettagli di implementazione, le regole sulle stablecoin sono un passo importante, ma struttura di mercato, custodia e coordinamento tra autorità resteranno elementi chiave per consolidare – o ritardare – la chiarezza.
Regole sulla tokenizzazione nel Regno Unito verso una “forma definitiva”: la FCA ha indicato l’intenzione di passare dalla consultazione a una policy definitiva nella prima metà del 2026; sarà una tappa cruciale per le imprese che sviluppano modelli operativi di fondi tokenizzati nel Regno Unito.
Il 2026 vedrà probabilmente un’attenzione crescente su come capitale, liquidità ed esposizioni bancarie trattano gli asset tokenizzati rispetto agli equivalenti tradizionali, con implicazioni rilevanti per la partecipazione su larga scala delle istituzioni regolamentate.
Con la maturazione degli esperimenti su tokenizzazione e moneta digitale, il fattore differenziante diventa l’ambiente di controllo: governance, resilienza cyber, strumenti AML e interoperabilità affidabile tra infrastrutture.
La strada da percorrere
Il modo più costruttivo di considerare il 2025 è quello di vederlo come un anno in cui molte autorità di regolamentazione hanno reso il panorama più favorevole allo sviluppo, senza però fingere che il quadro sia già completo. Per gli operatori di mercato, questo cambiamento è fondamentale: la chiarezza riduce il rischio operativo, sostiene gli investimenti in infrastrutture durature e rende possibili modelli ibridi più credibili, in grado di integrare le garanzie della finanza tradizionale nei flussi di lavoro tokenizzati.
La domanda per il 2026 è se le giurisdizioni saranno in grado di continuare a tradurre i quadri normativi in regimi sottoposti a una supervisione coerente e se gli standard globali potranno convergere a sufficienza per ridurre la frammentazione senza soffocare l’innovazione.
