Dopo aver alimentato aspettative di ripresa per gran parte di maggio, il mercato delle criptovalute ha nuovamente cambiato volto. Bitcoin è passato dal recupero degli 80.000 dollari a una correzione del 13% in una sola settimana, tornando in area 64.000 dollari e riportando al centro del dibattito una domanda che accompagna il settore da mesi: il mercato sta costruendo le basi per una nuova fase rialzista o il bear market iniziato nel primo trimestre non è ancora terminato?
La risposta, almeno osservando i dati on-chain, sembra meno ottimistica di quanto il prezzo avesse lasciato immaginare alcune settimane fa.
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Dal recupero tecnico al ritorno della debolezza
L’inizio di maggio aveva restituito al mercato alcuni segnali incoraggianti. Bitcoin era riuscito a recuperare la True Market Mean, il livello che rappresenta il costo medio della supply attivamente movimentata e che storicamente separa le fasi strutturalmente rialziste da quelle ribassiste. Contestualmente il prezzo aveva superato anche il costo base degli investitori entrati negli ultimi 155 giorni, riportando in profitto una parte significativa del mercato.
Anche gli indicatori di redditività mostravano un miglioramento. La media mobile a 30 giorni del Net Realized Profit & Loss era tornata positiva dopo mesi di dominanza delle perdite, mentre le perdite non realizzate aggregate si erano compresse dal 25% all’8% della market cap. In parallelo, i flussi verso gli ETF spot statunitensi erano tornati positivi e il CVD spot di Coinbase segnalava il ritorno di compratori istituzionali.
A una lettura superficiale, il quadro sembrava coerente con la fase iniziale di un nuovo mercato rialzista.
I dati, tuttavia, raccontavano una storia più sfumata.
La variazione mensile della Realized Cap — una delle metriche più efficaci per misurare l’afflusso netto di capitale all’interno del network — era tornata positiva per circa 2,8 miliardi di dollari al mese. Un dato costruttivo, ma ancora molto distante dai 10 miliardi di dollari mensili che avevano accompagnato le fasi di accelerazione dei precedenti bull market.
In altre parole, il mercato stava migliorando, ma la convinzione degli investitori rimaneva limitata.
La domanda non riesce ad assorbire la distribuzione
Il primo segnale di fragilità è emerso attraverso il Realized Profit/Loss Ratio.
A metà maggio l’indicatore era risalito fino a 1,8, evidenziando un ritorno della profittabilità on-chain. Il problema è che non è mai riuscito a superare stabilmente quota 2, livello che nei cicli precedenti ha rappresentato la soglia minima per confermare una ripresa sostenibile della domanda.
La conseguenza è stata evidente: gli investitori che avevano accumulato durante la correzione hanno iniziato a realizzare profitti più rapidamente di quanto nuovi compratori fossero disposti ad assorbire l’offerta.
Anche i flussi istituzionali hanno progressivamente perso slancio. Dopo settimane di afflussi, il momentum degli ETF spot statunitensi si è prima stabilizzato e successivamente invertito. Parallelamente, lo Spot Volume Delta è tornato in territorio negativo, segnalando il ritorno dei venditori sul mercato spot.
La struttura del rialzo si è quindi progressivamente indebolita, trasformando i livelli che avevano sostenuto il recupero in nuove aree di resistenza.
Volatilità ai minimi e mercato senza direzione
Mentre il prezzo perdeva momentum, il mercato dei derivati continuava a lanciare segnali di cautela.
La volatilità implicita è scesa ai minimi pluriennali lungo tutta la curva delle opzioni, con la componente a un mese passata dal 38,5% a circa il 33%. Contestualmente, la scadenza di fine maggio concentrava oltre 8 miliardi di dollari di gamma negativa attorno all’area dei 75.000 dollari.
Una configurazione tipica dei mercati privi di direzionalità, nei quali gli operatori preferiscono acquistare protezione o vendere volatilità piuttosto che assumere esposizioni direzionali significative.
Il mercato appariva in equilibrio, ma si trattava di un equilibrio fragile.
Il ritorno del rischio geopolitico
A rompere questo equilibrio è stato il deterioramento del quadro macroeconomico e geopolitico.
L’escalation tra Stati Uniti, Israele e Iran è arrivata in un momento in cui il mercato crypto mostrava già segnali di indebolimento della domanda. Come spesso accade in queste circostanze, Bitcoin è stato il primo asset globale a reagire, grazie alla sua natura di mercato aperto ventiquattro ore su ventiquattro.
Nelle ore successive ai primi attacchi il prezzo ha registrato un rapido sell-off, trascinando con sé l’intero comparto digitale. Il movimento ha innescato una nuova ondata di liquidazioni e ha accelerato il processo di presa di profitto già in corso.
La reazione del capitale istituzionale non si è fatta attendere. Gli ETF spot Bitcoin statunitensi hanno registrato deflussi per 4,21 miliardi di dollari nell’arco di tre settimane, mentre le perdite realizzate giornaliere hanno raggiunto 1,35 miliardi di dollari. Di queste, circa 770 milioni provenivano da detentori di lungo periodo che avevano accumulato posizioni in prossimità dei massimi di ciclo.
Storicamente, questo tipo di comportamento compare nelle fasi avanzate di capitolazione, quando la supply accumulata nei mesi precedenti viene trasferita a nuovi investitori a prezzi inferiori rispetto al costo medio di acquisto.
Il segnale più importante arriva dagli Short-Term Holders
Tra tutte le metriche osservate nell’ultimo mese, una in particolare merita attenzione.
Per la prima volta da gennaio 2022 il costo base degli Short-Term Holders è sceso sotto la True Market Mean. Si tratta di una configurazione rara che, nei cicli precedenti, è comparsa prevalentemente nelle fasi mature dei mercati ribassisti.
Il dato assume particolare rilevanza perché arriva dopo il fallimento del tentativo di consolidamento sopra la True Market Mean e dopo il rifiuto registrato in prossimità del costo medio aggregato degli ETF spot statunitensi, situato in area 83.000 dollari.
Finché questi livelli non verranno recuperati in modo stabile e la domanda spot non tornerà positiva, ogni rimbalzo rischia di trasformarsi in una nuova fase di distribuzione.
Le notizie che hanno segnato il mese
Sul fronte dell’attualità, giugno si è aperto con tre sviluppi destinati a influenzare il settore nei prossimi mesi. Il primo riguarda proprio il ritorno dei deflussi dagli ETF spot Bitcoin negli Stati Uniti, che interrompono una delle narrative più forti della prima parte dell’anno.
Il secondo è rappresentato dall’impatto delle tensioni geopolitiche in Medio Oriente sui mercati digitali, un test importante per un asset sempre più integrato nelle dinamiche della finanza globale. Il terzo riguarda l’avanzamento del quadro regolamentare internazionale: mentre il MiCA entra progressivamente nella sua fase applicativa in Europa, negli Stati Uniti continua il confronto tra autorità e industria sulla classificazione degli asset digitali e sul futuro dei prodotti quotati.
Il mese si chiude quindi con un mercato che ha perso gran parte dell’entusiasmo accumulato durante il recupero di maggio. Le metriche on-chain mostrano un processo di ridistribuzione ancora in corso, la domanda istituzionale appare meno aggressiva e la volatilità resta compressa nonostante il ritorno delle tensioni geopolitiche. La prossima direzione del mercato dipenderà dalla capacità di attrarre nuovo capitale e di riconquistare i livelli strutturali persi nelle ultime settimane. Fino ad allora, più che una ripartenza, il quadro continua a suggerire una fase di verifica della reale profondità della domanda.
