Il rapporto tra mercati finanziari e innovazione tecnologica è un connubio consolidato da almeno quattro decenni. Stiamo ora vivendo una nuova fase di trasformazione tecnologica. Negli ultimi anni, il sistema finanziario globale ha infatti intrapreso una trasformazione profonda, guidata dall’innovazione tecnologica e da una crescente attenzione all’efficienza, alla trasparenza e all’accessibilità. In questo contesto, il mercato dei capitali digitale rappresenta una delle evoluzioni più significative, introducendo nuovi strumenti, nuovi attori e nuove infrastrutture basate su tecnologie come la Distributed Ledger Technology (DLT).
L’introduzione del DLT Pilot Regime europeo e l’emergere dei cosiddetti strumenti finanziari digitali costituiscono il fulcro di un cambiamento che promette di ridefinire il modo in cui i titoli vengono emessi, scambiati e gestiti. Si tratta di un fenomeno ancora in fase di consolidamento, ma già ricco di potenziali implicazioni rilevanti per imprese, investitori e intermediari.
Indice degli argomenti
Il mercato dei capitali digitale come ecosistema in evoluzione
Il mercato dei capitali digitale si articola oggi in diverse aree, ciascuna caratterizzata da dinamiche specifiche ma accomunate dall’utilizzo della tecnologia blockchain o dei registri distribuiti.
Una prima componente riguarda le operazioni di emissione di titoli digitali, in particolare obbligazioni (c.d. digital bond) emesse da grandi istituzioni o imprese. Queste operazioni utilizzano infrastrutture DLT progettate ad hoc per migliorare l’efficienza dei processi di raccolta di capitali, con l’aspettativa di ridurre i tempi di regolamento e i costi operativi.
In questo ambito si stanno anche affermando piattaforme europee basate su DLT dedicate all’emissione, al regolamento e alla custodia di strumenti finanziari digitali, con un focus particolare sulle piccole e medie imprese, tradizionalmente meno presenti nei mercati regolamentati.
Accanto a queste iniziative, si sono sviluppati servizi di offerta e negoziazione di asset digitali, tra cui piattaforme che consentono il trading di criptoasset e di strumenti innovativi come gli stock token, rappresentazioni digitali di azioni quotate. I modelli di tokenizzazione sono di due tipi: la tokenizzazione nativa che consiste nella creazione e gestione di uno strumento finanziario direttamente su DLT, dove il token rappresenta l’effettivo titolo di proprietà e tutte le operazioni (trasferimenti, pagamenti, scadenze) avvengono on-chain, spesso tramite smart contract. La tokenizzazione sintetica, invece, prevede che il token rappresenti un’attività sottostante detenuta altrove: l’investitore non possiede direttamente il bene, ma un diritto collegato, mantenendo quindi le strutture tradizionali.
Un ambito emergente interessante è anche quello della tokenizzazione dei fondi di investimento, che consente di rappresentare quote di fondi sotto forma di token su DLT, introducendo una modalità più efficiente di registrazione, trasferimento e gestione delle quote.
Questa pluralità di iniziative evidenzia come il mercato dei capitali digitale non sia un fenomeno monolitico, ma un ecosistema complesso, in cui innovazione tecnologica e regolamentazione si sviluppano in parallelo.
Infine, un ulteriore ambito di crescita è rappresentato dai servizi digitali per gli intermediari finanziari, che sfruttano la DLT per ottimizzare processi interni, migliorare la gestione dei dati e offrire alla clientela nuovi servizi legati agli asset digitali. Su questo fronte, particolarmente interessante anche il crescente utilizzo dell’intelligenza artificiale, come ben documentato nel recente Rapporto OCSE “Artificial Intelligence in Italian Financial Markets – From Analysis to Action” di aprile 2026.
Il ruolo della regolamentazione europea sugli strumenti finanziari digitali
Uno dei fattori determinanti per lo sviluppo del mercato digitale è la presenza di un quadro normativo chiaro e coerente. L’Unione Europea ha assunto un ruolo di primo piano in questo ambito, definendo regole che mirano a bilanciare innovazione e tutela degli investitori. A fianco alla MiCAR (Markets in Crypto-Assets Regulation), che introduce regole uniformi per le cripto-attività non qualificabili come strumenti finanziari, stabilendo obblighi di trasparenza e informativa per emittenti e operatori, il DLT Pilot Regime si concentra invece sugli strumenti finanziari in forma digitale (i cosiddetti security token), disciplinandone negoziazione, regolamento e custodia su infrastrutture basate su blockchain.
Va anche detto che, accanto a queste iniziative, i singoli Stati membri hanno nel tempo adottato normative nazionali per riconoscere giuridicamente la tokenizzazione degli strumenti finanziari, consentendone l’emissione e la circolazione.
Il DLT Pilot Regime come laboratorio per l’innovazione
Il DLT Pilot Regime costituisce uno degli strumenti più innovativi introdotti a livello europeo. Si tratta di un approccio di tipo sandbox, ovvero uno spazio di sperimentazione controllata che consente agli operatori di testare nuove soluzioni tecnologiche beneficiando di deroghe temporanee alla normativa vigente.
L’obiettivo è duplice: da un lato favorire lo sviluppo di infrastrutture di mercato basate su DLT, dall’altro acquisire esperienza pratica sull’utilizzo della tecnologia, evitando al contempo arbitraggio normativo e rischi per gli investitori.
Le principali infrastrutture previste dal regolamento europeo includono le piattaforme di negoziazione per strumenti finanziari digitali (c.d. DLT Multilateral Trading Facility), i sistemi di regolamento e custodia (c.d. DLT Settlement System) e le infrastrutture integrate che combinano trading e post-trading (c.d. DLT Trading and Settlement System). Il regime si applica a specifiche categorie di strumenti finanziari, tra cui azioni, obbligazioni e fondi, purché rispettino determinati limiti dimensionali (ad esempio, emissioni obbligazionarie inferiori a un miliardo di euro). Sono inoltre previste nella disciplina delle specifiche deroghe temporanee, giustificate e proporzionate, ad alcuni aspetti della disciplina vigente (MIFID2 e CSDR), tra cui l’obbligo di intermediazione e di segnalazione delle operazioni.
Tuttavia, l’adozione del regime è stata inizialmente lenta. Nel 2024, l’ESMA ha evidenziato diverse criticità di tipo normativo e operativo, tra cui l’assenza di soluzioni efficienti per il regolamento in contanti senza valute digitali di banca centrale, problemi di interoperabilità con i sistemi tradizionali e incertezze sulla custodia degli asset.
Per rispondere a queste sfide, la Commissione Europea ha avviato – nell’ambito del recente Pacchetto per l’integrazione dei mercati e la supervisione (MISP) – un processo di revisione del DLT Pilot Regime volto ad ampliare il perimetro del regime, introdurre una maggiore flessibilità e scalabilità, favorire nuovi modelli di post-trading e trasformare il regime in una piattaforma di sperimentazione permanente.
In questo quadro, va anche menzionato che la BCE, attraverso iniziative come Project Pontes e Project Appia, sta sperimentando l’uso della DLT per il regolamento delle transazioni finanziarie in moneta di banca centrale. Questi progetti sono cruciali per i mercati digitali perché mirano a garantire un sistema di pagamento sicuro ed efficiente per le operazioni on-chain, favorendo modelli automatizzati di delivery-versus-payment e riducendo il rischio di regolamento.
Il Decreto FinTech e la normativa italiana sui registri digitali
In Italia, il punto di riferimento normativo è rappresentato dal Decreto FinTech (DL 25/2023), che disciplina l’emissione e la circolazione degli strumenti finanziari digitali. Elemento centrale della normativa è il registro per la circolazione digitale, che funge da sistema ufficiale di scritturazione delle operazioni. La registrazione su questo registro attribuisce al titolare degli strumenti la legittimazione necessaria per esercitare i relativi diritti, come il voto o la percezione dei dividendi. Il registro assume quindi un valore giuridico fondamentale, non limitandosi a essere un supporto tecnico, ma diventando un elemento essenziale per garantire la validità e la trasferibilità dei titoli.
La gestione del registro è affidata a soggetti specifici, i responsabili del registro, che devono rispettare requisiti stringenti in termini di sicurezza, governance e trasparenza. Tra questi possono figurare istituzioni pubbliche, operatori di mercato e altri soggetti autorizzati dalla Consob.
I digital bond nel mercato dei capitali digitale
Uno degli ambiti più promettenti del mercato dei capitali digitale è quello delle obbligazioni digitali, che stanno passando dalla fase sperimentale a quella operativa.
Un caso emblematico, che ha avuto il ruolo di apripista a livello europeo, è rappresentato dall’emissione pubblica di obbligazioni su blockchain nel 2021 da parte della Banca Europea degli Investimenti (BEI). L’operazione, del valore di 100 milioni di euro, è stata strutturata come un bond zero-coupon e regolata interamente su piattaforma DLT, con l’utilizzo di valuta digitale di banca centrale. L’esperienza BEI ha dimostrato che l’utilizzo della blockchain non comporta necessariamente un aumento del rischio di credito, ma può invece migliorare l’efficienza e la trasparenza del processo.
Anche in Italia, il mercato dei capitali digitale ha mosso i primi passi con alcune iniziative. La prima operazione risale al 2022, quando la società Quargentan ha emesso il primo bond nativo digitale su blockchain in Europa, per un valore di 1 milione di euro, sottoscritto integralmente da Banca Valsabbina.
Più di recente, nel 2024, Cassa Depositi e Prestiti (CDP) ha realizzato la prima emissione obbligazionaria digitale in Italia ai sensi del DL FinTech, utilizzando un’infrastruttura basata su blockchain Polygon e con regolamento in moneta di banca centrale tramite la soluzione TIPS Hash-Link sviluppata dalla Banca d’Italia. L’operazione, da 25 milioni di euro e interamente sottoscritta da Intesa Sanpaolo come unico investitore istituzionale, ha rappresentato un importante passo avanti verso l’adozione della tecnologia su scala istituzionale.
Nel 2025, UniCredit ha strutturato per E4 Computer Engineering il primo minibond in Italia tokenizzato su blockchain pubblica, da 5 milioni di euro, pienamente conforme al Decreto FinTech. L’operazione, sottoscritta in parti uguali da UniCredit e CDP e assistita da garanzia SACE al 50%, ha avuto l’obiettivo di finanziare investimenti in infrastrutture tecnologiche avanzate, confermando il potenziale della tokenizzazione anche a supporto delle PMI.
Questi esempi dimostrano come l’innovazione non riguardi solo grandi istituzioni, ma anche PMI e realtà emergenti, ampliando le opportunità di accesso al capitale. Si tratta sino ad ora di operazione di mercato primario, assimilabili a “private placement”, che coinvolgono un numero limitatissimo di investitori qualificati. Se al momento, dunque, manca una platea generalizzata di investitori, tali da poter consentire scambi di mercato secondario, nonché piattaforme di scambio DLT-based, va comunque segnalato che è in corso un ampliamento dell’ecosistema nazionale dei soggetti abilitati alla gestione dei registri per la circolazione digitale. L’elenco tenuto dalla Consob include ora quattro operatori autorizzati come responsabili dei registri per la circolazione digitale, a conferma che è in atto la progressiva costruzione di un’infrastruttura domestica per l’emissione e la circolazione di strumenti finanziari digitali.
Opportunità e sfide del mercato dei capitali digitale
Il mercato dei capitali digitale offre, dunque, numerose opportunità: dal punto di vista della efficienza operativa, con potenziale riduzione dei tempi di regolamento e dei costi di intermediazione, della trasparenza, con la tracciabilità delle operazioni grazie alla blockchain, di accessibilità, offrendo potenzialmente a nuove categorie di imprese e di investitori di partecipare al mercato dei capitali, e dell’innovazione finanziaria, con lo sviluppo di nuovi strumenti e modelli di business.
In questo contesto, permangono alcune sfide significative, tra cui la difficoltà di realizzare una interoperabilità tra i mercati tradizionali e quelli basati su DLT, le incertezze regolatorie, la scalabilità delle soluzioni tecnologiche e la gestione del rischio e protezione degli investitori.
Il tema della tutela degli investitori assume infatti un ruolo centrale nello sviluppo del mercato dei capitali digitale. La diffusione di strumenti finanziari in forma digitale può infatti generare una distanza tra la percezione dell’investitore e la reale natura dei diritti detenuti, rendendo fondamentale un’informativa chiara, completa e facilmente comprensibile.
A ciò si aggiungono nuovi profili di rischio legati alla tecnologia, come il funzionamento degli smart contract, la sicurezza dei wallet o la resilienza delle infrastrutture digitali. Se da un lato molti rischi restano analoghi a quelli dei mercati tradizionali, dall’altro emergono vulnerabilità specifiche. Un tema principale è dunque capire che questi nuovi rischi richiedono un adeguamento delle regole di trasparenza, delle pratiche di informativa e dei presidi di vigilanza.
In questo contesto, la sfida per regolatori e operatori è garantire che l’innovazione non comprometta la fiducia nel mercato, ma al contrario la rafforzi, assicurando che gli investitori comprendano pienamente le caratteristiche degli strumenti digitali e i rischi ad essi associati.
Prospettive future per strumenti tradizionali e digitali
Il mercato dei capitali digitale è ancora in una fase di sviluppo, ma le sue potenzialità sono evidenti. L’evoluzione del quadro normativo europeo, il progressivo aumento delle sperimentazioni e il coinvolgimento crescente di operatori istituzionali indicano una direzione chiara: la digitalizzazione dei mercati finanziari è destinata a diventare una componente strutturale del sistema economico.
Nel lungo termine, è plausibile immaginare un ecosistema in cui strumenti tradizionali e digitali coesisteranno, con una progressiva integrazione tra infrastrutture legacy e soluzioni DLT. In questo scenario, il ruolo della regolamentazione sarà cruciale per garantire equilibrio tra innovazione e stabilità. Le prospettive sono ampie, e per gli operatori più pronti a coglierle, le opportunità sono già oggi concrete.
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