Ieri, a mercati americani chiusi, Nvidia ha pubblicato i risultati del trimestre chiuso il 26 luglio, e sono record su ogni riga: ricavi a 96,2 miliardi di dollari, più che raddoppiati rispetto a un anno fa, utile netto a 59,7 miliardi, margine lordo al 75%. La previsione sul trimestre in corso, 108 miliardi, batte anche le attese più ottimistiche. Questo è il tipo di trimestrale che, per qualunque altra società, chiuderebbe il discorso. Per Nvidia, a leggere la stessa comunicazione fino in fondo, il discorso si apre. Perché accanto ai numeri trionfali compaiono i segni di uno sforzo.
Il mercato, per ora, ha festeggiato. Ma ha festeggiato la prima riga del conto economico, i ricavi record, la guidance che promette di crescere fino al 2028, non le righe più in basso, dove si leggono i segni dello sforzo: il credito concesso ai clienti, la cassa più che dimezzata, il debito in aumento, la responsabile finanziaria che si difende dall’accusa di finanziamento circolare. Nvidia non va male: va straordinariamente bene e il mercato glielo riconosce. Il dubbio, semmai, è quanto le stia costando continuare ad andare così bene e per quanto potrà permetterselo prima che qualcuno cominci a leggere anche le righe in fondo.
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La trimestrale Nvidia e il credito concesso ai clienti
Nel trimestre Nvidia ha esteso i termini di pagamento ad alcuni clienti investment-grade, concedendo di saldare in sessanta giorni anziché quarantacinque, cosa più rilevante, i crediti verso clienti sono cresciuti del 55%. Il flusso di cassa si è più che dimezzato rispetto al trimestre precedente, l’azienda ha raccolto circa venticinque miliardi di nuovo debito e il margine lordo, per ora al 75%, è dato in calo nel trimestre in corso. Sono dettagli che, sommati, raccontano una cosa sola: per continuare a vendere ai ritmi che festeggia, Nvidia sta dando ai propri clienti più tempo e più credito. La domanda che se ne ricava è la stessa che circola da mesi, perché un’azienda che può permettersi i chip ha bisogno di più tempo per pagarli?
Non a caso, in conference call, la responsabile finanziaria Colette Kress ha dovuto rispondere all’accusa che accompagna Nvidia da tutta l’estate, quella di finanziamento circolare: il sospetto che l’azienda, direttamente o no, finanzi i clienti che comprano i suoi stessi chip. La sua replica è stata che siamo dentro un cambio di piattaforma di calcolo epocale, che i rendimenti saranno eccellenti e che il rischio è limitato. La questione, arrivata fin dentro la call e nelle parole della CFO, dice quanto sia diventata centrale.
Dopo la trimestrale Nvidia, le mosse per sostenere la domanda AI
Del resto, il trimestre non arriva nel vuoto. Nelle settimane precedenti Nvidia si era mossa come chi presidia una posizione, non come chi la domina senza sforzo. Il 10 agosto aveva annunciato, con sei grandi nomi di Wall Street tra cui BlackRock e Goldman Sachs, un piano per mobilitare oltre 500 miliardi di dollari di capitali destinati alle infrastrutture per l’intelligenza artificiale: un impegno che il Wall Street Journal legge senza giri di parole come la promessa di garantire il credito ai clienti che, altrimenti, i suoi chip non potrebbero permettersi. Una settimana più tardi ha accettato di garantire fino a 105 miliardi per consentire a OpenAI di prendere in leasing un enorme data center in Ohio.
Negli stessi giorni ha rilevato una quota in Cloverleaf Infrastructure, che procura energia ai centri di calcolo, ha chiuso un accordo con la startup Poolside per costruirsi un proprio modello aperto e, come ha riportato The Information, ha aperto la trattativa per entrare in Perplexity, in un round che valuterebbe la società di ricerca AI oltre 30 miliardi. Operazioni diverse, un’unica direzione: presidiare il terreno su cui poggia la domanda dei suoi stessi chip.
Il primo fronte: sostenere la domanda con la leva finanziaria
Lette insieme, queste operazioni non sono episodi slegati: sono i due fronti di un’unica strategia difensiva. Il primo è finanziario, e ha un obiettivo solo: aiutare i clienti a comprare i chip quando non hanno il denaro per pagarli subito. Il modo più diretto è quello emerso proprio dai conti di ieri, l’allungamento dei tempi di pagamento: invece di saldare in quarantacinque giorni, alcuni clienti ora ne hanno sessanta. Ma il meccanismo si ripete, più in grande, in ognuna delle mosse recenti. Con il piano da 500 miliardi, Nvidia e le grandi banche di Wall Street si offrono di finanziare chi vuole costruire data center pieni dei suoi chip, un po’ come una banca che concede il mutuo per comprare casa.
Con la garanzia sull’Ohio, Nvidia fa da garante di OpenAI: se il cliente non pagasse l’affitto del data center, sarebbe lei a risponderne. In tutti i casi la sostanza è la stessa: per vendere di più, Nvidia si assume una parte del rischio dei suoi stessi acquirenti. Che ne sia consapevole lo dice un dettaglio: la garanzia sull’Ohio, inizialmente ipotizzata fino a 250 miliardi, è stata poi ridotta a 105.
Il secondo fronte: farsi il modello e sfidare i clienti
Il secondo fronte è di natura diversa. L’accordo con Poolside, un miliardo investito nella società e sei miliardi per licenziarne la tecnologia e assumerne il grosso degli ingegneri, non serve a sostenere la domanda: serve a costruire, dentro Nvidia, un modello aperto capace di competere con i cinesi, DeepSeek, Kimi e, insieme, con i clienti americani, OpenAI e Anthropic, che sui modelli chiusi hanno costruito il loro business.
È una mossa che porta Nvidia in una posizione scomoda, mettersi a fare ciò che fanno gli acquirenti dei suoi chip. La cornice quasi politica della scelta è nella lettera che Huang ha pubblicato su X, Open Weights and American AI Leadership: la partita, sostiene, non si vince con un singolo modello di frontiera, ma costruendo un ecosistema aperto che permei ogni settore.
Il portafoglio Nvidia e il modello Malone
C’è però un modo ancora più netto di leggere tutto questo. Le partecipazioni che Nvidia va accumulando, l’ingresso in Perplexity è solo l’ultimo tassello, stanno diventando qualcosa di più di uno strumento per garantirsi la domanda. Sono un portafoglio: oltre 60 miliardi di dollari in società quotate secondo l’ultimo deposito ufficiale, con Intel e SpaceX come prime posizioni, più decine di miliardi in società private secondo le stime di The Information. È uno dei più grandi portafogli tecnologici al mondo, nascosto dentro un’azienda che il mercato continua a leggere anzitutto come un produttore di semiconduttori.
Si ravvisa un precedente preciso, John Malone, il finanziere che negli anni Ottanta guidava il più grande operatore televisivo via cavo degli Stati Uniti. Malone non si limitava a vendere l’accesso ai suoi cavi alle emittenti: comprava quote nelle reti i cui programmi viaggiavano su quei cavi, da Discovery alla Turner di Ted Turner, ottenendo così due vantaggi in un colpo solo. Da un lato garantiva traffico alla propria rete, perché più quelle emittenti crescevano, più contenuti passavano dai suoi cavi; dall’altro guadagnava direttamente dalla loro crescita, come azionista.
Huang fa la stessa cosa un livello più in là: i suoi chip sono i cavi, le società di intelligenza artificiale in cui investe sono i contenuti e ogni euro che quelle società spendono in calcolo torna, in un modo o nell’altro, a lui. Non a caso Malone raccolse poi tutte quelle partecipazioni in una holding dedicata, Liberty Media, ed è proprio a quel modello che The Information pensa quando ipotizza che un giorno Nvidia possa scorporare le sue quote in una sorta di Liberty Media dell’intelligenza artificiale.
Nvidia, la forza e la fragilità del volano AI
È qui che il disegno mostra insieme la sua forza e la sua fragilità. La forza è evidente: chi è nel portafoglio di Nvidia ha accesso privilegiato alla risorsa più scarsa dell’ecosistema, ed è un vantaggio che nessun concorrente può offrire. La fragilità è nella parola stessa che descrive il meccanismo, il volano: gira magnificamente finché gira, ma quando si inceppa si ferma tutto insieme.
Le valutazioni su cui poggia, di OpenAI, di Perplexity, degli operatori di data center, sono costruite su attese di crescita straordinaria; se quelle attese venissero deluse, il portafoglio potrebbe svalutarsi in fretta e le stesse dilazioni di pagamento concesse oggi diventerebbero crediti difficili da incassare. Non è lo scenario più probabile, ma è uno scenario.
Ed è la ragione per cui questi conti contano ben oltre Nvidia. Da tempo il titolo è il termometro dell’intero comparto, e stavolta il termometro ha dato una risposta netta: nelle contrattazioni after-hours l’azione è salita di quasi il 5%, trascinando con sé gli altri nomi legati all’AI, da Marvell a SK Hynix, e spingendo al rialzo i futures da Seul all’Europa.
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