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Collasso FTX, anche i grandi investitori sbagliano: le lezioni da trarre



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Il trentunenne Sam Bankman-Fried, fondatore dell’exchange di criptovalute FTX, è sotto processo per una presunta frode finanziaria da otto miliardi di dollari. Un caso che apre numerosi interrogativi sul mondo delle criptovalute, ma che dà anche l’opportunità di trarre importanti insegnamenti

Pubblicato il 27 ott 2023

Roberto Culicchi

Of Counsel DWF (Italy)



tornado cash criptovalute

Vastissima eco sulle pagine dei quotidiani finanziari e non di tutto il mondo sta avendo il processo a Sam Bankman-Fried, il trentunenne di Stanford considerato per anni il nuovo guru delle cripto valute ma ora chiamato a comparire come imputato presso la corte di New York in veste di fondatore della piattaforma di scambi online FTX e accusato di una frode da otto miliardi di dollari ai danni dei suoi clienti, in quella che alcuni pubblici ministeri descrivono come la più grande frode finanziaria della storia recente.

Bankman-Fried, noto anche per essere uno dei principali donatori del Partito Democratico e per il suo impegno verso un movimento di beneficenza che esorta gli aderenti a donare la propria ricchezza in maniera efficiente, deve rispondere di sette capi d’accusa penali, tra cui riciclaggio di denaro e associazione a delinquere finalizzata alla frode.

Com’è nato il caso FTX

Vale la pena ricordare che i problemi di FTX sono sorti nel 2022 allorché Changpeng Zhao, amministratore delegato di Binance, il più grande exchange di criptovalute al mondo, nel cedere la propria partecipazione in FTX a Bankman-Fried in cambio di token FTT – token creati dalla stessa FTX – aveva espresso preoccupazione per la stabilità finanziaria di FTX, annuncio che ha immediatamente comportato un brusco calo del prezzo dei token FTT ricevuti quali corrispettivo della vendita, con i trader che si erano affrettati a liquidare le proprie posizioni e a ritirarsi da FTX, causando alla società un buco da 8 miliardi di dollari. Binance aveva successivamente offerto un prestito per salvare l’azienda, ma in seguito tale offerta è stata ritirata, costringendo FTX a dichiarare bancarotta l’11 novembre 2023. Il crollo di FTX ha dato il via alle indagini del Dipartimento di Giustizia e della SEC che si sono concentrate sul fatto che FTX avesse utilizzato in modo improprio i fondi dei propri clienti per sostenere Alameda Research, una piattaforma di trading di cripto valute che lo stesso Bankman-Fried aveva contribuito ad avviare. A dicembre, Bankman-Fried è stato arrestato alle Bahamas ed è stato estradato negli Stati Uniti, dove il processo ha avuto inizio lo scorso 4 ottobre.

I pubblici ministeri statunitensi si sono subito concentrati sui legami tra FTX e Alameda Research fin dall’inizio apparsi controversi, nonostante i messaggi tranquillizzanti più volte lanciati in pubblico da Bankman-Fried, che ha sempre insistito sul fatto che Alameda Research fosse un’entità completamente distinta da FTX.

Ma le voci diffusesi a seguito della pubblicazione il 2 novembre 2022 di un articolo da parte di CoinDesk che suggeriva esattamente il contrario hanno provocato il tracollo di FTX. Il rapporto sosteneva che gran parte del bilancio di Alameda Research fosse per l’appunto rappresentato da token crittografici estremamente illiquidi quali gli FTT. Tali token avrebbe garantito ai clienti dell’exchange sconti sulle commissioni di trading e altri premi, dando così modo a FTX di raccogliere ingenti capitali senza corrispondenti cessioni. Alameda Research aveva provveduto a valutare i suoi FTT in miliardi di dollari, forte delle allora valutazioni di mercato, trascurando in questo modo di considerare che le attività di FTX e Alameda Research erano profondamente intrecciate, con la conseguenza che la solvibilità della prima era molto esposta ad una eventuale svendita di FTX. L’annuncio da parte del fondatore di Binance di cedere il proprio consistente pacchetto di FTT, comportamento subito emulato da altri trader corsi a sbarazzarsi dei loro token, ha determinato il crollo del loro prezzo, riducendo in modo consistente il valore degli asset di Alameda Research. Preoccupati per le condizioni finanziarie di FTX, gli utenti dell’exchange si sono affrettati a ritirare il proprio denaro, determinandone il crollo.

Si noti che a differenza degli istituti di credito tradizionale, gli exchange di cripto valute sono tenuti a mantenere fondi propri per un ammontare corrispondente esattamente ai fondi depositati dai loro clienti: in pratica, per ogni dollaro di valore di asset depositati, l’exchange dovrebbe conservare un dollaro a disposizione per un eventuale ritiro ad opera del cliente. FTX nel caso specifico non ha potuto far fronte all’improvviso afflusso di prelievi perché aveva usato i depositi dei clienti per finanziare prestiti per miliardi di dollari a favore di Alameda Research e come garanzia per i prestiti Alameda Research aveva usato i token FTT, ormai privi di valore.

I capi di imputazione nei confronti Bankman-Fried

Il Dipartimento di giustizia americano ha presentato un totale di 13 capi d’accusa contro Bankman-Fried, sette dei quali saranno discussi nel corso del primo procedimento apertosi lo scorso 4 ottobre, mentre i rimanenti capi d’accusa saranno trattati in un secondo procedimento la cui aperura è prevista per la primavera del 2024. Nel frattempo, i documenti depositati nell’ambito del procedimento contro Bankman-Fried, le cause civili intentate da parte delle autorità di regolamentazione finanziaria statunitensi e la procedura di bancarotta di FTX hanno chiarito che FTX non è stato in grado di far fronte ai prelievi effettuati dai clienti al diffondersi delle voci relative alle effettive condizioni finanziarie dell’exchange in quanto Bankman-Fried aveva distratto in modo improprio i fondi dei clienti per finanziare attività di trading estremamente rischiose, concedere prestiti a se stesso e ad altri soggetti correlati, effettuare investimenti, acquisizioni, acquisti di immobili, campagne di marketing o donazioni politiche, oltre che per ripagare il debito dell’azienda.

Da un punto di vista legale, è interessante analizzare quali siano i capi di imputazione mossi nei confronti Bankman-Fried per comprendere la strategia processuale adottata dall’accusa. I sette capi d’accusa spaziano dalla associazione a delinquere finalizzata alla frode telematica ai danni di clienti di FTX, alla frode telematica ai danni di clienti di FTX, alla associazione a delinquere finalizzata alla frode telematica ai danni dei finanziatori di Alameda Research, alla frode telematica ai danni dei finanziatori di Alameda Research per arrivare all’associazione a delinquere finalizzata al riciclaggio di denaro. Palese è il tentativo dell’accusa di mettere in evidenza l’impatto che la frode ha avuto su una serie di soggetti diversi – non solo i clienti di FTX, ma anche i finanziatori e gli investitori della piattaforma – anche se naturalmente le accuse relative alle perdite subite dagli investitori retail sono quelle che offrono maggiori probabilità di accoglimento dell’impianto accusatorio, posto il massimo livello di tutela che l’ordinamento statunitense intende assicurare a tale categoria di soggetti.

Come in tutti i processi di common law, ampio spazio è dedicato alla raccolta delle prove testimoniali; se Bankman-Fried è il principale accusato, FTX e Alameda Research erano gestite anche da una cerchia ristretta di manager suoi luogotenenti, alcuni dei quali si sono affrettati a dichiararsi colpevoli dei reati loro contestati e sono dunque stati chiamati a testimoniare al processo.

Le testimonianze chiave del processo

Caroline Ellison, Amministratrice delegata di Alameda Research, che si dice avere avuto in passato anche una relazione sentimentale intermettente con Bankman-Fried, ha riconosciuto di aver commesso una frode durante il periodo trascorso ad Alameda Research sotto la direzione di Bankman-Fried. L’ex CEO di Alameda Research avrebbe attribuito la responsabilità dell’uso improprio dei fondi degli utenti di FTX direttamente a Bankman-Fried, sostenendo che quest’ultimo aveva messo in piedi un meccanismo che avrebbe consentito ad Alameda di sottrarre circa 14 miliardi di dollari dall’exchange FTX. Le risorse dei clienti di FTX distratte da Bankman-Fried sarebbero poi state utilizzate da Alameda Research per effettuare sia donazioni di natura politica che investimenti oltremodo rischiosi, con Ellison impegnata a presentare bilanci che facessero sembrare la situazione economico-finanziaria di Alameda Research meno rischiosa di quanto in realtà fosse.

Il co-fondatore di FTX ed ex direttore tecnologico

Anche il co-fondatore di FTX ed ex direttore tecnologico Gary Wang, compagno di stanza di Bankman-Fried al Massachusetts Institute of Technology, ha testimoniato per la prima volta lo scorso 5 ottobre, affermando di aver commesso dei reati insieme a Ellison e all’ex direttore tecnico Nishad Singh. Durante il controinterrogatorio di Wang, gli avvocati di Bankman-Fried hanno tentato di scaricare su Ellison parte della colpa del crollo dell’exchange, sostenendo in particolare che Ellison aveva ignorato la richiesta di Bankman-Fried di inserire una copertura sugli investimenti di Alameda Research. Sia Ellison che Wang sono stati tra i primi insider di FTX e Alameda Research a dichiararsi colpevoli come parte di un accordo con le autorità statunitensi per la loro testimonianza.

L’ex direttore tecnico di FTX

Ma forse la testimonianza più ricca di particolari è quella resa lo scorso 16 ottobre proprio dall’ex direttore tecnico di FTX Nishad Singh, che ha sostenuto come il suo ex capo, Sam Bankman-Fried, avesse utilizzato il denaro dei clienti per una serie di spese folli ed eccessive. Singh ha affermato di essersi scontrato più volte con il fondatore di FTX per le centinaia di milioni di dollari che la società ha utilizzato per acquistare sontuosi immobili, investire in start-up dal futuro incerto e ingaggiare celebrità e star dello sport come Tom Brady, Steph Curry e Larry David.

Parlando per più di cinque ore davanti alla corte federale di Manhattan, Singh ha affermato di essere venuto a conoscenza di un enorme buco di 8 miliardi di dollari nei conti dei clienti di FTX circa due mesi prima che l’azienda crollasse lo scorso novembre, e che gran parte del denaro mancante era servito per finanziare le spese folli di Bankman-Fried. Come per Ellison e Wang, anche i rapporti tra Singh e Bankman-Fried risalgono all’adolescenza, dal momento che Singh era un caro amico del fratello minore di Bankman-Fried, Gabe, e conosceva anche molto bene sua madre, la professoressa di diritto di Stanford Barbara Fried. In FTX, Singh era a capo dell’ufficio Ingegneria ed i pubblici ministeri hanno sostenuto che Bankman-Fried abbia incaricato Singh e Wang di progettare un codice informatico che consentisse ad Alameda Research di prendere in prestito somme di denaro praticamente illimitate dai clienti FTX. Singh faceva anche parte di una cerchia ristretta di consiglieri di Bankman-Fried che vivevano con il fondatore in un attico alle Bahamas, dove aveva sede FTX. Curioso notare che un paio di file più indietro rispetto alla sedia in cui Singh ha reso la propria testimonianza si trovava la fidanzata di lunga data di Singh, Claire Watanabe, ex dirigente della FTX che viveva anche lei nell’attico delle Bahamas. Singh ha sostenuto come Bankman-Fried esercitasse un enorme potere e godesse di grandissima libertà d’azione presso FTX e Alameda Reseach, in questo modo prendendo in prima persona la maggior parte delle decisioni aziendali finali per le società.

Singh ha anche spiegato con dovizia di dettagli l’interesse di Bankman-Fried a collaborare con K5, una società di investimento californiana guidata da un ex agente di Hollywood, Michael Kives, che aveva stretti legami con le celebrità. In più di una circostanza Bankamn-Fried aveva parlato a Singh con entusiasmo della festa per il Super Bowl organizzata da K5 a cui aveva partecipato e della lista impressionante degli invitati che includeva personaggi quali Jeff Bezos, Hillary Clinton, Leonardo Di Caprio, Kris Jenner e Kendall Jenner. Ma quando Bankman-Fried ha condiviso con Singh i termini di un possibile investimento di FXT in K5, Singh ha dichiarato di essere rimasto scioccato dalla quantità di denaro che l’investimento avrebbe richiesto, esprimendo le sue preoccupazioni a Bankman-Fried. L’investimento ammontava infatti a diverse centinaia di milioni di dollari, e Singh temeva che lo stesso potesse affossare le finanze di FTX e di Alameda Reseach. Di tutta risposta, Bankman-Fried aveva bollato Singh come persona mancante di coraggio e potenzialmente idonea a seminare dubbi ed incertezze all’interno dell’azienda. Singh faceva anche parte di un gruppo di dirigenti di FTX che ha contribuito per diversi anni con più di 90 milioni di dollari alle campagne politiche, sostenendo democratici e repubblicani. Singh ha riferito che molti dei contributi ai candidati politici sono stati forniti da prestiti ottenuti da Alameda Research, che in seguito ha appreso erano finanziati con i soldi dei clienti di FTX. In particolare, Singh si è dichiarato colpevole di aver partecipato a un programma progettato per aggirare le regole sul finanziamento della campagna elettorale oscurando la fonte delle donazioni. Alla sbarra, Singh ha descritto come funzionava il programma, con gli effettivi donatori non direttamente coinvolti nel processo di donazione, essendo per loro sufficiente seguire le istruzioni contenute in una chat creata dallo stesso Bankman-Fried, che rimandava ad un comitato di azione politica gestito da Gabe Bankman-Fried. Singh ha affermato di aver firmato “un mucchio di assegni in bianco” dal suo conto personale e di averli consegnati a Gabe Bankman-Fried in modo che il comitato potesse fare donazioni politiche a suo nome ai candidati democratici.

Gli insegnamenti che si possono trarre dal collasso di FTX

Ma quali sono gli insegnamenti che si possono trarre dal collasso di FTX? Il primo insegnamento, apparentemente banale ma in realtà fondamentale, è quello di non sottovalutare mai l’importanza di una sana governance aziendale. Può sembrare un cliché affermare che gli investitori dovrebbero investire solo in società con una buona governance, ma nel caso di FTX questo è esattamente ciò che ha fatto la differenza. Semplicando, possiamo pensare alla governance aziendale come allo strumento con cui una società contribuisce a garantire che il suo capitale sia gestito saggiamente e che gli investitori ricevano un ritorno sul loro investimento.

Un consiglio di amministrazione sano, controlli e processi interni, revisori esterni e altri organi di vigilanza costituiscono tutti dei guardrail intesi a prevenire una cattiva gestione aziendale. John J. Ray III, il nuovo amministratore delegato di FTX, ha dichiarato pubblicamente che nei suoi 40 anni di esperienza legale e di ristrutturazioni, non ha mai assistito a un fallimento così flagrante della governance aziendale come nel caso di FTX. Il Consiglio di amministrazione della società era composto da soli due membri, Bankman-Fried e un avvocato di Antigua (dove la società è autorizzata), che hanno approvato le principali transazioni senza conservare alcun registro dei verbali delle riunioni. L’azienda inoltre non è riuscita a mantenere un registro completo dei conti bancari o dei registri dei dipendenti, al punto che al momento del fallimento non era chiaro dove fossero localizzati tutti i beni dell’azienda e chi fosse un dipendente interno rispetto a un consulente esterno. La struttura societaria era incredibilmente complessa, composta da circa 100 società affiliate con innumerevoli conflitti di interessi. I revisori esterni anziché fungere da garanti dei conti della società hanno spesso prodotto rendiconti finanziari inaffidabili. Appare innegabile come il fallimento della governance aziendale di FTX abbia accelerato la sua caduta.

Anche i grandi investitori istituzionali sbagliano

Il caso FTX è utile anche per comprendere come anche i grandi investitori istituzionali siano passibili di investimenti sbagliati. Una scrupolosa ed attenta due diligence rimane fondamentale in ogni scelta di investimento. L’elenco dei principali azionisti di FTX è un elenco di società di investimento potenti e famose: Sequoia Capital, Dan Loeb’s Third Point, Paradigm, Softbank, Tiger Global Management e altri hanno investito complessivamente $ 2 miliardi in FTX. Molti osservatori si sono chiesti come mai così tanti investitori esperti abbiano deciso di scommettere su FTX. Anche un semplice esame superficiale dei rendiconti finanziari e delle strutture societarie della società avrebbe infatti consentito di rilevare un gran numero di segnali di allarme. Forse la lezione che in rapporto a questo si può trarre è che anche l’investitore più sofisticato può cadere preda del cosiddetto effetto carrozzone. Molti dei grandi investitori istituzionali che hanno deciso di investire in FTX non hanno voluto perdere la grande occasione rappresentata dall’investimento in cripto valute, soprattutto in un contesto in cui i loro principali concorrenti stavano entrando in azione.

Bankman-Fried inoltre rappresentava una scommessa ragionevole per gli investitori. Figlio di professori di diritto di Stanford, il suo personaggio rappresentava esattamente ciò che gli investitori si aspettavano da qualcuno nella sua posizione. Sequoia Capital, che ha perso 150 milioni di dollari, alla fine si è trovata costretta a rivolgere le sue scuse ai propri investitori in fondi e si è impegnata a migliorare il processo di due diligence per il futuro. Ma il danno alla sua reputazione e a quella dei suoi concorrenti era già stato fatto. Insomma: i singoli investitori/clienti dovrebbero fare attenzione a non seguire ciecamente l’esempio di investitori più “sofisticati”. Tra l’alto, gli investitori individuali in genere non godono dello stesso paracadute delle loro controparti più grandi e istituzionali, elemento che dovrebbero tenere in grande considerazione nel loro processo decisionale. I grandi investitori hanno fatto scommesse sbagliate in passato e faranno scommesse sbagliate in futuro. In tal senso, né la dimensione né il prestigio di chi effettua un investimento dovrebbero essere il fattore determinante nel decidere chi seguire.

L’intrinseca vulnerabilità delle criptovalute

Un’altra verità ricavabile dal caso FTX è legata all’intrinseca vulnerabilità delle criptovalute. Le cripto valute non sono progettate o gestite per funzionare come sistema finanziario alternativo o sistema monetario sostitutivo. Mancano nella nozione di cripto valute gli obbiettivi comuni a qualsiasi valuta tradizionale. Si allude a principi come il rendere efficienti le transazioni (mezzo di scambio), a fungere quale unità di conto (misurare il valore di mercato delle attività), costituire una riserva di valore (non viene distrutta, è “possedibile”), Al contrario, il sistema finanziario crittografico è un’affascinante miscela di teoria dei giochi, incentivi economici, crittografia e sistemi di informazione.

Molti sostengono che una regolamentazione più prevedibile possa contribuire a stabilizzare il settore delle criptovalute. Negli Stai Uniti, in particolare, è in corso un dibattito sulla questione se la SEC o altri regolatori federali debbano regolamentare il settore delle cripto valute in modo più rigoroso. Anche se un’eccessiva regolamentazione può rivelarsi controproducente, l’esistenza di una regolamentazione di riferimento è sicuramente preferibile ad una totale assenza di regolamentazione. Una certa quantità di regolamentazione avvantaggia le aziende di cripto valute perché le aiuta a gestire il rischio. In un contesto normativo stabile e prevedibile, le stesse saranno in grado di agire con maggiore sicurezza sapendo cosa sarà e cosa non sarà legale in futuro. Ma indipendentemente dal grado di regolamentazione del settore, non è realistico pensare che i regolatori possano rappresentare una difesa in prima linea contro frodi e misfatti. Molto semplicemente esistono troppe aziende da regolamentare e non abbastanza risorse. Nella maggior parte degli scandali, di solito è un revisore dei conti, un giornalista, un informatore interno o un supervisore esterno a lanciare per primo l’allarme. In larga misura, gli investitori e i clienti dovranno fare affidamento su queste fonti per valutare la solidità dei potenziali investimenti e proteggersi da essi.

Nonostante ciò, una regolamentazione del settore appare comunque necessaria, anche se probabilmente ciò non impedirà il verificarsi di casi come quello di FTX.

L’Ue corre ai ripari col regolamento MiCAR

Ecco che allora, lo scorso 17 ottobre 2023, l’ESMA ha pubblicato una lettera e uno statement volti a favorire un adeguamento più agevole, coerente ed efficace al Regolamento MiCAR, la cui piena applicazione è prevista per dicembre 2024.

In particolare, nella lettera indirizzata al Consiglio Economia e Finanza (ECOFIN), l’ESMA invita gli Stati membri a designare senza indugio le autorità competenti incaricate di svolgere le funzioni e i compiti previsti dal MiCAR e a prendere in considerazione la possibilità di limitare a 12 mesi – invece che 18 – il regime transitorio facoltativo previsto dal MiCAR. Ciò al fine di non compromettere l’effettiva e uniforme applicazione del MiCAR a danno dei consumatori.

Inoltre, tramite lo statement rivolto ai soggetti che forniscono servizi di cripto valute e alle autorità nazionali competenti che saranno responsabili della loro vigilanza, l’ESMA ha fornito indicazioni in merito alle aspettative nei confronti delle due categorie di destinatari, da oggi fino alla fine del periodo transitorio indicato nel MiCAR. In particolare, le autorità competenti sono incoraggiate a dedicare risorse e ad allineare le proprie pratiche a livello UE al fine di assicurare una vigilanza efficace a partire dalla data di applicazione del MiCAR, anche con il fine di evitare pericolosi fenomeni di forum shopping.

Gli operatori di mercato sono, invece, incoraggiati a pianificare una transizione senza intoppi e a garantire che i loro clienti siano adeguatamente informati del minore livello di protezione che sarebbe loro assicurato in caso di applicazione del regime transitorio facoltativo.

Lo statement si premura infine di ricordare ai consumatori i rischi associati alla detenzione o all’investimento in cripto-asset fino all’entrata in vigore del MiCAR e successivamente ad esso.

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