L’ingresso nella compagine societaria implica il subentro del socio nell’intero patrimonio dell’impresa e, quindi, in tutti i rapporti legati alla gestione societaria della target company. Per questo motivo, è cruciale acquisire il massimo delle informazioni per colmare l’asimmetria informativa che caratterizza la fase precedente al subentro in una società.
Di cosa parliamo quando parliamo di due diligence
Cosa si intende con “due diligence”? Si tratta di un’indagine volta a raccogliere informazioni sulla target company, sia essa un’impresa consolidata o una startup, al fine di verificarne e valutarne eventuali rischi connessi all’operazione di ingresso nella società. La due diligence diventa uno strumento fondamentale per gestire tutti gli aspetti dell’affare, compresi la definizione di adeguate garanzie, la fissazione delle condizioni per il closing, la delimitazione della responsabilità del venditore e l’allocazione del rischio per l’acquirente/investitore.
La due diligence legale
La due diligence può concentrarsi su diversi aspetti della società target. In particolare, quella legale riveste un ruolo centrale per valutare i rischi nelle imprese consolidate o scaleup. Si pensi alle passività derivanti da contenziosi in corso o potenziali e al rischio di sanzioni per non conformità normativa. Nelle startup, tali rischi sono spesso mitigati, ma è comunque essenziale concentrarsi sulla documentazione societaria, come le clausole statutarie, che sono opponibili a terzi e possono influire sulle scelte dell’investitore. Ad esempio, clausole di co-vendita che possono determinare cessioni forzose della quota oppure diritti di veto su scelte strategiche attribuiti a singoli soci. Oltre alla documentazione societaria, è fondamentale verificare l’esistenza e la titolarità della proprietà intellettuale in capo alla società target, compresi brevetti, in tutti i paesi in cui la società intende operare.
Valutare i rischi nelle imprese consolidate o scaleup
L’analisi della due diligence legale non può prescindere dall’approfondimento dei contratti con i dipendenti, fornitori, soprattutto quelli di soluzioni IT, contratti di licenza. È necessario controllare preventivamente che la startup sia iscritta nella sezione speciale per le imprese innovative presso il registro delle imprese, anche ai fini del vantaggio fiscale della detrazione. Se la startup ha sviluppato un marketplace B2C, è opportuno verificare che la piattaforma sia conforme alle normative sulla protezione dei dati personali e al codice del consumo, per evitare rischi connessi a sanzioni per violazioni di regole di compliance.
La due diligence financial
Accanto alla due diligence legale, si affianca la cosiddetta financial due diligence, finalizzata a “fotografare” le grandezze economiche che influenzano il valore dell’affare, come la posizione finanziaria netta, l’EBITDA e l’entreprise value. Si valuta se è possibile generare un valore economico nel futuro e si verificano le condizioni di negoziazione di un prezzo adeguato.
Definire il valore economico dell’affare
Spesso, tuttavia, nelle prime fasi di vita di una startup, molti aspetti vengono tralasciati poiché la startup non ha sviluppato metriche adeguate per essere adeguatamente valutata. Pertanto, l’ingresso dell’investitore avviene sottoscrivendo strumenti finanziari partecipativi, che daranno il diritto alla conversione in partecipazione societaria quando sarà possibile valutare l’impresa innovativa, saltando preliminarmente alcuni passaggi tipici della due diligence. In questo caso, tuttavia, è necessario prendere in considerazione alcune informazioni preventive che possono influire sulla partecipazione dell’investitore. Bisogna informarsi sulla presenza di altri investitori precedenti e sulla percentuale di partecipazione che avranno in seguito al futuro aumento di capitale. Un altro aspetto da considerare è una valutazione prospettica della società al momento delle conversioni, ovvero una sorta di valutazione postuma della società e dei massimali di valutazione post-money.
Oltre a questi aspetti rilevanti per la contrattazione è opportuna la verifica preventiva del regolamento sugli strumenti finanziari partecipativi approvato dalla società per comprendere le regole di funzionamento anche nell’ottica di partecipazione alle perdite della riserva dedicata.
Nelle startup nelle prime fasi di vita, è importante comprendere gli obiettivi di crescita legati alla raccolta fondi in cui è coinvolto l’investitore, verificare il team e l’esperienza, aspetti che solitamente sono espressi nel deck riservato agli investitori e che dunque dovranno essere analizzati in sede di due diligence.
Le fasi della due diligence
Lo svolgimento della due diligence di solito non comporta alcun impegno vincolante. Pertanto, nessun obbligo può derivare dal relativo svolgimento.
Il term sheet non vincolante
Di solito, l’avvio delle indagini avviene mediante la sottoscrizione di un term sheet non vincolante, tranne per quanto riguarda la riservatezza delle informazioni e lo svolgimento delle trattative in buona fede.
Il term sheet include i termini e le condizioni dell’operazione di investimento ed è un documento preparatorio alla due diligence. L’esito positivo della stessa, a giudizio dell’investitore, rappresenta una condizione per la sottoscrizione dell’accordo. Dalla due diligence possono scaturire anche altri elementi che diventano condizioni per il closing, come la sottoscrizione da parte della target company di un contratto rilevante o l’acquisizione di una determinata autorizzazione ad operare in un settore specifico.
I costi
L’analisi derivante dalla due diligence comporta spesso costi, ad esempio per consulenti che affiancano l’investitore nell’analisi tecnica delle informazioni e dei documenti societari. In genere, per prassi, tali costi sono a carico di chi li sostiene, senza alcuna previsione di ristoro. Tuttavia, è possibile prevedere il rimborso dei costi della due diligence nel caso in cui una parte si ritiri dalle trattative senza motivo dopo una certa maturazione delle stesse attraverso un break up fee pari ai costi sostenuti.
Il full report finale
Al termine della due diligence, si redige il full report in cui vengono annotate tutte le informazioni acquisite e le criticità emerse dall’analisi. Vengono indicate le conclusioni della due diligence con una mappatura delle criticità evidenziate in diverse aree di intervento. Nello svolgimento dell’indagine, risultano utili le cosiddette “red flags” o indicatori da tenere presente durante la due diligence, che possono portare a ulteriori approfondimenti in presenza di possibili criticità.
È anche possibile che la società target stessa predisponga una disclosure letter, una dichiarazione spontanea su fatti rilevanti per la decisione dell’investitore o potenzialmente critici per la target company, come la possibile insorgenza di contenziosi o possibili passività.
In questo modo, i fondatori o la società si liberano dalla responsabilità per future perdite, allocando il rischio verso chi intende subentrare, che è consapevole e accetta la situazione rappresentata. Tutte queste informazioni saranno poi trasferite nelle dichiarazioni e garanzie rilasciate dai fondatori, che potranno avere ad oggetto, ad esempio, l’assenza di contenziosi potenziali, la correttezza delle scritture contabili, la titolarità della proprietà intellettuale e l’esistenza di permessi, autorizzazioni o licenze.
